Globální dluh představuje v krátkodobém a střednědobém horizontu značný problém finanční trhy a národní hospodářství. Vysvětlujeme, jak a proč.

Můj bývalý kolega z JP Morgan Fleming označil tento graf jako jeho „Graf týdne“. Shrnuje podle nás největší riziko pro rok 2019 – rostoucí úrokové náklady a v jejich důsledku zastavení hospodářského růstu a tlak na pokles cen rizikovějších aktiv.

Co nám graf říká? Červená čára je Fed Funds rate, tedy úroková sazba, kterou stanovuje, americká Federal Reserve (Fed), nejvýznamnější centrální banka na světě. Ukazuje období stoupajících a klesajících úrokových sazeb. Když červená čára roste, Fed se snaží utlumit ekonomiku, aby udržel inflaci pod kontrolou. Když Fed zvedal v předchozích dvou hospodářských cyklech úrokové sazby (1999-2000 a 2005-2007), zvedlo to firmám náklady na financování. Od roku 2015 Fed zvýšil úrokové sazby už 8x.

Jaký dopad na náklady financování firem tedy můžeme očekávat? Černá čára ukazuje výši kreditní kreditní rizikové prémie. Toto číslo říká, o kolik dráž si firmy půjčují ve srovnání s úroky, které platí stát (v současné době dělá v USA kreditní riziková prémie 3,41% a Spojené Státy si půjčují asi za 3,2% ročně). Z grafu je zřetelné, že když v minulosti začal Fed zvedat úrokové sazby (červená čára), následovalo nedlouho poté prudké zvýšení kreditní rizikové prémie (černá čára) a firmy tak byly zasaženy dvakrát. No a náš graf naznačuje, že nárůst kreditní rizikové prémie můžeme čekat už brzy. A i kdyby se kreditní riziková prémie zvýšila jen na úrovně let 2011 nebo 2016, znamenalo by to podstatné zdražení ceny úvěrů pro firmy, zejména ty rizikovější.

Proč na tom záleží? Pokud podniky musí platit více za svůj dluh, musí buď rychleji růst anebo snížit ostatní druhy nákladů anebo vytvářet nižší zisky. Pokud by rostly rychleji, Fed s největší pravděpodobností zvýší úrokovou sazbu ještě více. Snižování nákladů je obtížné, pakliže je v Americe (a nejen tam) tak nízká míra nezaměstnanosti.
Zdá se tedy, že by mělo dojít k poklesu ziskovosti firem. To může znamenat špatné vyhlídky pro zisky z investic do akcií. Když černá čára vystřelila nahoru v letech 2000-01 a 2008-09 byla to období recese v americké ekonomice. Navíc na americkém akciovém trhu je cena akcií jako násobek zisku nebo aktiv (poměr ceny akcie k ročnímu zisku – P/E nebo poměr ceny akcie k účetní hodnotě aktiv – P/B) už teď velmi vysoká, takže nevypadá příliš atraktivně.

To platí samozřejmě nejen pro USA. Vzhledem k současnému nastavení globálního finančního systému se posun červené čáry nahoru dotýká úrokových a dluhových sazeb a výnosů po celém světě. Rostou výnosy dluhopisů od Turecka přes země ASEAN až po Indii a v důsledku toho klesá jejich cena. Mnoho centrálních bank zvyšuje své úrokové sazby, aby chránilo své země před inflací způsobenou oslabováním lokálních měn vůči americkému dolaru. V asijském regionu, převážně v Číně, druhé největší ekonomice světa, a v Itálii, mnoho analytiků velmi znepokojuje velikost zadlužení a budoucího vlivu zvýšení úrokových sazeb a tím vyšších úrokových nákladů.

Celosvětový dluh podle jednoho odhadu z IIF z roku 2018 činí 247 bilionů USD, což je zhruba o 60% vyšší než v roce 2008. Splácení úroků z tohoto dluhového objemu bude významnou výzvou v případě nárůstu úrokových sazeb. A pokud chceme pokračovat v ekonomickém růstu bez vyšších úrokových sazeb, budeme za to muset zaplatit inflací a následně pomalejším hospodářským růstem.